即将上市的Latitude被捧上天，真有那么好吗？

财报季之后，澳洲资本市场中的头条新闻莫过于信贷巨头Latitude Financial Group将于10月中旬上市。上周五（10月4日），券商要约开始接受申请，标志着由高盛，麦考瑞和瑞银三家一线投行联合牵头的ASX年内最大规模IPO正式起航。

Latitude 官网截图

目前除了几家传统券商（Bell Porter，Morgans等），股票交易商CommSec也加入本次Latitude的股票销售，如此大规模的销售规模让人不禁疑问Latitude究竟是家什么样的公司，为何各路神仙纷纷加入本次股票的承销？又有人表示Latitude是一家数字化金融公司，并认为公司直接对标“先买后付”龙头Afterpay（ASX:APT），那事实是否如此？

公司介绍

Latitude Financial Group Limited是一家服务于C端客户（消费者）的澳洲金融公司，业务包括信用卡，个人贷款，汽车贷款，分期付款等。公司前身是GE Capital（通用资本）的澳新分部。2015年，美国私募巨头KKR、投资基金公司Varde Partners和德意志银行 (Deutsche Bank) 三家金融巨头以82亿澳元的价格联合收购了GE Capital的澳新分部收购，并正式更名为Latitude Financial Services。目前Latitude由以上3家公司全资拥有。

经过多年运营，公司早已获得稳定盈利，2018自然年，公司的调整后息税折旧前利润（Adjusted EBITDA）为3.75亿澳元，现金净利润达到了2.48亿澳元；而根据公司预测，2020财年公司的营业收入将会达到11亿澳元，EBITDA将达到4.34亿澳元，现金净利润为2.88亿澳元，而20财年下半年公司的股权收益率将达到20%。这表明公司一旦上市成功就可以给投资者进行分红，预计2020财年公司的年化股息率在4.6%～5.2%之间。

当然，除了业务模式的稳定，公司在违约率的控制上做的也很好。目前公司违约率始终控制在1.1%左右，与行业平均持平，这表明的公司的信用体系比较完备，这对于进军先买后付产业也是重要的一环。

公司产品：

业务条线偏传统，仍在积极求创新

目前公司主要有2个分支，分别是L-Pay（支付）和L-Money（贷款）。其中L-Pay的业务包括公司的传统业务分期贷款业务（GO Mastercard、Gem Visa、CreditLine）和“先买后付”业务(Genoapay和LatitudePay)，而L-Money则包括了传统的无息或低息信用卡（28o Global、Infinity Rewards和Low Rate），个人贷款以及汽车贷款。

下图是公司2019年上半年各项业务的收入情况，可以看出公司目前的主要业务是分期付款（58%）和个人贷款（28%），而以Genoapay和LatitudePay 为主的“先买后付”业务并没有出现。这是因为公司是2018年12月才收购了位于新西兰的Genoapay，而LatitudePay则是在刚刚上市，目前为公司创造的收入可以忽略不计。因此从业务上讲，Latitude目前还不能算是先买后付公司，直接与Afterpay等先买后付公司比较未免有些武断。

不过，虽然目前业务偏向传统，但现有业务的数字化和进军“先买后付”领域已经成为公司的下一个发展目标，为此公司在研发上也是大大投入。下图显示公司的研发经费在逐年升高，预计2020财年，公司全年的科研投入将会达到1.33亿澳元，占到当期净利润的近46%，这比澳洲其他传统的金融公司要高出很多。考虑到“先买后付”是公司的日后发展重点，相信很多资金都会投入这一领域。

公司合作伙伴：

家具电器零售商居多

与宏观经济联系密切

考虑到公司的前身GE Capital已经深耕澳新市场多年，因此，公司也已经在澳新两地建立了深厚的关系网。目前公司在支付领域的商业合作伙伴达到了140多家，其中有多家零售商与其建立了超过15年合作关系。同时，根据晨星的报告显示，公司还与7家零售商签订了“独家合作协议”（Exclusive Partnerships），其中不乏JB Hi Fi、Harvey Norman、The Good Guys 这样在澳新两地耳熟能详的名字，而公司在支付领域的交易量有85%来自这7个零售商。

通过公司合作伙伴的类型，可以看出以下特点：

• 公司的合作伙伴中有很多来自家具或者是家用电器行业，这类公司的客单价（顾客单笔消费金额）较高，因此分期付款比较受欢迎，先买后付也有良好的发展土壤；

• 公司未来发展“先买后付”也一定是从这批商家入手（LatitudePay已经与Harvey Norman签订了合作协议），这意味着公司在“先买后付”领域的竞争对手更像是Zip（ASX:Z1P）而非龙头Afterpay，因此在该领域的市场门槛会底很多；

• 公司“先买后付”业务前期在7家独家合作伙伴内的推广会比较顺利，但一旦红利吃完，公司将直面ZIP的竞争；

• 家具和家电行业的销售历来与房市好坏，居民收入，失业率等多个宏观经济因素挂钩，因此宏观指标也是公司能否打开“先买后付”市场的关键，投资者要做好判断。

公司CEO：券商热捧，

但其在AU Post的工作经历需注意

在本次券商宣传Latitude的时候，公司现任首席执行官(CEO) Ahmed Fahour成为了众多券商推销的重点。Ahmed之前先后在国民银行（NAB，2004 - 2009）和澳洲邮政（AU POST，2009 – 2017年）担任CEO，并从2018年10月开始担任Latitude的CEO。近20年的高管经验让人们对其的管理能力充满信心。

不过，值得注意的是，其在AU POST的任职经历并不成功，除了屡次成为澳洲工资最高的CEO外，在Fahour的领导下，2015年AU Post录得了30年来的首次全年亏损，半年利润下降了56％。在2017年2月因为时任澳洲总理Malcolm Turnbull点名批评Ahmed薪水过高后，后者卸任了公司CEO职务。Ahmed在AU Post这段过往让人不免对其今后如何发展Latitude而担心。

相对估值

为了更好地了解公司的价值，笔者选取了四大银行，两家中型银行和一家借贷公司，并进行了简单比较。从体量上看，最接近的应该是两家中型银行；而从业务模式上看，最接近的是Flexigroup（ASX：FXL），后者也是从传统借贷领域进入先买后付，并且也推出了自己的先买后付产品“Humm”。

通过比对可以看出，目前Latitude的EV/EBITDA处于行业的较低水平，公司的净资产回报率也比较高，股息率与Flexigroup持平。不过与此同时，虽然公司的现金净收益低于其他公司，但如果我们只考虑净收益（考虑折旧摊销等非现金因素的影响），那么其市盈率其实是远高于平均水平的。因此，我们只能说公司的相对估值属于合理范围。

由资金用途引发的猜想：

三家机构的资产变现

最后，让我们看一看本次IPO募集资金的用途，从上图可以看出，本次募集的13亿澳元的主要用途有两个，一是偿还现有股东贷款（9.3亿澳元），二是由现有股东自由裁定（2.6亿），两个用途的累计金额将近12亿澳元，占总资金的近90%。而前文提到过，公司目前的现有股东就是2015年收购GE Capital的KKR, Varde Partners和德意志银行。这说明本次IPO的最主要目的就是三家机构的资产变现。

写在最后

虽然公司准备大力发展先买后付和建立数字化平台，但目前Latitude的主营业务还是是传统的分期付款，信用卡，个人贷款，汽车贷款等。因此，直接参照Afterpay对其进行估值是不合理的，还是应该按照传统的商业模式进行估值，中小银行和Flexigroup是比较好的比较对象。

对于Latitude本身，优势在于：

• 公司传统业务增速稳定，并且已经取得净利润，上市即可分红；

• 公司在固有行业深耕多年，合作伙伴关系稳定，有利于未来“先买后付”的开展；

• 考虑到公司合作伙伴的特点，未来公司在先买后付领域的直接竞争对手应该是ZIP而不是龙头Afterpay，竞争压力较小；

• 房地产近期有所抬头，如果势头持续则会利好家电及家具零售业，有力公司业务增长。

不足之处在于：

• 公司新任CEO Ahmed在澳洲邮政的任职经历并不成功；

• 本次IPO融资的主要用途是私募的变现，而且公司目前完全由私募控制。如果私募关注短期利益，那么对未来研发的投入可能不及预期，进而影响公司业绩；

• 公司“先买后付”业务的发展需要较长时间；

• 零售业整体的不景气会波及公司业务。

因此，在笔者看来，抛开私募变现这一因素，如果投资者想投资一家“先买后付”企业，那么本次IPO时的Latitude不是一家合适的公司。但如果，投资者想投资一家业绩增速稳定，且有分红的公司，那么Latitude是不错的选择。